내부자거래 – 미공개중요정보 이용행위 (feat.효율적자본시장가설)

 

신라젠으로 인한 내부자거래 이슈가 부각되는 요즘 조금 더 내부자 거래에 대해서 파헤쳐 보겠습니다. 먼저 자본시장법상 내부자거래로 구분지을 수 있는 것은 두가지로 나뉩니다. 하나는 미공개중요정보 이용행위 그리고 나머지 하나는 단기매매차익 반환의무와 소유 보고의무 입니다. 신라젠의 경우에는 미공개 중요정보 이용행위에 해당되겠죠? 단기매매차익 반환은 나중에 포스팅 해보도록 하겠습니다.

 

우선 참고로 말씀드리면 자본시장법에서는 다음과 같은 사람에게 미공개정보이용의 책임을 묻고 있습니다.

 

자본시장법 제174조 제1항

1. 그 법인(그 계열회사를 포함한다. 이하 이 호 및 제2호에서 같다) 및 그 법인의 임직원ㆍ대리인으로서 그 직무와 관련하여 미공개중요정보를 알게 된 자

2. 그 법인의 주요주주로서 그 권리를 행사하는 과정에서 미공개중요정보를 알게 된 자

3. 그 법인에 대하여 법령에 따른 허가ㆍ인가ㆍ지도ㆍ감독, 그 밖의 권한을 가지는 자로서 그 권한을 행사하는 과정에서 미공개중요정보를 알게 된 자

4. 그 법인과 계약을 체결하고 있거나 체결을 교섭하고 있는 자로서 그 계약을 체결ㆍ교섭 또는 이행하는 과정에서 미공개중요정보를 알게 된 자

5. 제2호부터 제4호까지의 어느 하나에 해당하는 자의 대리인(이에 해당하는 자가 법인인 경우에는 그 임직원 및 대리인을 포함한다)ㆍ사용인, 그 밖의 종업원(제2호부터 제4호까지의 어느 하나에 해당하는 자가 법인인 경우에는 그 임직원 및 대리인)으로서 그 직무와 관련하여 미공개중요정보를 알게 된 자

6. 제1호부터 제5호까지의 어느 하나에 해당하는 자(제1호부터 제5호까지의 어느 하나의 자에 해당하지 아니하게 된 날부터 1년이 경과하지 아니한 자를 포함한다)로부터 미공개중요정보를 받은 자 (정보수령자를 의미합니다.)

 

이런 내부자거래의 이론적 바탕에는 ‘재무관리’ 교과서에도 나오는 그 유명한 이론인 ‘효율적시장가설’을 들 수 있습니다. 현행의 주가는 세상에서 일어나는 뉴스 등이 모두 반영되어 있다고 생각하며 증권거래에 대한 비용은 발생하지 않는다고 가정합니다. 그리고 모든 시장참여자들이 정보를 획득하고 같은 생각으로 투자를 시행한다고 하면 효율적 시장가설은 다음과 같이 구분될 수 있습니다.

 

약형가설(weak-form ECMH) : 현행의 주가는 과거의 정보가 반영되어 있어 과거데이터를 이용해도 시장에서 초과수익을 얻을 수 없음

준강형가설(semi strong-form ECMH) : 현행의 주가는 역사적 정보 뿐만 아니라 기업의 공시정보, 배당 유무를 반영하고 있기에 공개정보를 가지고는 시장에서 초과수익을 낼 수 없음

강형가설(strong-form ECMH) : 현행의 주가는 과거, 현재, 내부자정보 까지 모두 포함되어 있어 어떤 정보도 주가에 영향을 미칠 수 없음

 

으로 구분하고 있습니다. 하지만 내부자거래가 심심치 않게 나오는 것을 봤을 때 강형가설은 조금 설득력이 떨어집니다.

 

그렇다면 내부정보가 공개되거나 하면 주가가 움직이는 것으로 봤을 때 보통은 시장은 준강형가설에 따라 자본시장에서의 가격이 이루어지는 것으로 볼 수 있으며 이는 미공개중요정보 이용행위를 규제하는 법논리를 구성하는 중요한 요소가 됩니다.

 

미공개 중요정보 이용행위 금지 대상 상품은 상장법인이 발행한 특정증권으로 한정하고 있습니다. 반면, 단기매매차익 반환의 대상은 주권상장법인이 발행한 특정증권이라는 점에서 차이를 보입니다. 그리고 내부자는 쉽게 말해 법인, 계열회사 임직원, 대리인, 법인의 임직원/대리인, 주요주주, 준내부자(원래는 내부자가 아니지만 해당 법인과 일정한 관계에 있는 자는 준내부자로서 규제대상)을 말합니다.

 

그렇다면 일반인이 내부정보를 알고 증권매매를 하고 이익을 얻었다면 이는 위법한 행위일까요?

 

판례는 일반인이 미공개중요정보를 이용해 자신의 이익을 취했다고 하더라도 원칙적으로 이는 적법한 것으로 보고 있습니다. 내부자거래의 규제 대상자는 내부자(insider)이거나 정보수령자(tippee)여야만 한다고 법에서 규정하고있기 때문입니다. 미국의 1984년 판시에 따르면 대학축구감독이 우연히 어느회사의 임원진 뒤에 있다가 회사가 해산한다는 정보를 듣고 주식을 매수해이익을얻은사건이  있었지만 정보수령자(tippee)의 요건에 충족되지 않기 때문에 내부자거래 위반으로 보지 않는다는 판결은 유명한 일화입니다 .